Arī Eiropā, tuvojoties līdzšinējās vērtspapīru iegādes programmas šobrīd noteiktajam beigu datumam (šī gada septembris), arvien skaļākas ir runas par to, ka nestandarta ekonomikas stimulēšanas pasākumi būtu jāizbeidz – ja ne septembrī, tad noteikti līdz gada beigām. Mazāk publiski ir diskutēts par to, ko Eiropas Centrālajai bankai (ECB) vajadzētu darīt pēc tam. Ieritināties savā alā un pārziemot līdz nākamajai krīzei?
Tomēr patiesībā galvenais centrālo banku darbs nav cīnīties ar krīzēm, lai gan tas, neapšaubāmi, ir vislabāk redzams. Centrālo banku darbs labi padarīts ir tad, kad potenciālās krīzes tiek novērstas, pirms tās vispār ir radušās. Analoģijās runājot, līdzīgi kā futbola tiesnesis – jo mazāk par viņa lēmumiem runā un viņu mana laukumā, jo labāk darbs padarīts.
Tāpēc – jo mazāk laika centrālās bankas patērē, varonīgi cīnoties ar kārtējo krīzi, un vairāk laika iegulda, preventīvi darbojoties, lai krīzes nemaz neiestātos, jo labāk. Tomēr, lai šīs potenciālās krīzes spētu pastāvīgi un sekmīgi novērst, centrālajām bankām nākas rast atbildes uz brīžiem visai abstraktiem un teorētiskiem jautājumiem. Bieži šķiet, ka centrālās bankas ikdienā mēģina risināt problēmas, kuras patiesībā nemaz nepastāv vai nav aktuālas lielai daļai valsts iedzīvotāju. Tomēr no šiem abstraktajiem jautājumiem un atbildēm ir atkarīga visu valsts iedzīvotāju labklājība. Kļūda šo abstrakto problēmu risināšanā reizēm var būt starpība starp mierīgu ekonomikas izaugsmi un kārtējo krīzi.
Arī Rīgā eirozonas centrālo banku prezidenti 13. un 14. jūnija sanāksmē turpinās diskusijas par tālāk minētajiem jautājumiem un meklēs pareizās atbildes. Katram no šiem jautājumiem iespējamas vairākas atbildes, diemžēl pareizā ir tikai viena, bet kļūdaino versiju skaits var būt bezgalīgs. Līdz ar to statistiski daudz lielāka varbūtība ir kļūdīties, nevis visu izdarīt pareizi. Un tomēr tas ir centrālo banku uzdevums – par spīti nepārtrauktajai neskaidrībai, izdarīt pareizās politikas izvēles. No sabiedrisko attiecību viedokļa tas ir nepateicīgs darbs – ja centrālās bankas visu izdarīs pareizi, ekonomika turpinās attīstīties, krīzes tiks novērstas un lielākā daļa sabiedrības nekad neko nenojautīs. Toties par centrālo banku pieļautajām kļūdām jūs noteikti uzzināsiet no avīžu pirmo lappušu virsrakstiem (ko, protams, nevienam nenovēlu)...
Kurā ekonomiskā cikla fāzē šobrīd atrodas eirozonas ekonomika?
Ziņas par eirozonas ekonomisko izaugsmi jau ilgstoši ir bijušas pozitīvas – pēdējo gadu ekonomiskā attīstība bijusi labāka, nekā iepriekš prognozēts, un tas ļāvis arī ECB publiskajā komunikācijā, raksturojot faktisko situāciju, vārdu "atveseļošanās" (recovery) aizstāt ar vārdu "ekspansija" (expansion). Aizvadītā gada eirozonas iekšzemes kopprodukta (IKP) izaugsme sasniedza 2,5%, kas ir straujākais rādītājs kopš 2007. gada.
Arī bezdarba līmenis ir būtiski mazinājies, salīdzinot ar pēckrīzes periodu, un dažās valstīs (Vācijā) par vienu no aktuālākajām problēmām sāk kļūt darbaspēka (ne)pieejamība. Tās ir pazīmes par ekonomiku ekspansijas fāzē.
No otras puses, inflācija jau ilgstoši atrodas zem ECB noteiktās 2% mērķa robežas. Arī eirozonas norēķinu konta bilance no kopumā sabalansētas vai nedaudz negatīvas pozīcijas šobrīd uzrāda ievērojamu (vairāk nekā 3% no IKP) pārpalikumu, kas var liecināt, ka iekšzemes pieprasījums eirozonā nav tik spēcīgs kā ārpus tās. Turklāt arī faktiskās un potenciālās izlaides starpības novērtējumi (to faktiski dabā novērot nevar) svārstās ļoti plašā amplitūdā – no nedaudz pozitīva vai neitrāla līdz izteikti negatīvam. Ja taisnība ir pēdējiem viedokļiem, tad eirozonā joprojām notiek ilgstoša atkopšanās no piedzīvotās krīzes un ekspansijas fāze vēl būtībā nav iestājusies.
Šim tieši pretējs ir apgalvojums, ka straujās ekspansijas fāze eirozonā nevis nav iestājusies, bet gan tuvojas beigām. Aplūkojot vēsturiskos datus, ļoti reti eirozonā kopumā ir bijuši gadi, kad ekonomiskā izaugsme ir sasniegusi 3% atzīmi vai pat pārsniegusi to. Šādiem straujas izaugsmes periodiem ir sekojusi lejupslīdes vai pat recesijas fāze. No šāda viedokļa raugoties, aizvadītajā gadā sasniegtā 2,5% izaugsme ir visnotaļ labs vēsturisks rezultāts. Vienlaikus, skatoties uz vēsturiskajiem datiem, nav sevišķa pamata gaidīt, ka eirozonas ekonomiskā izaugsme varētu ilgstoši atrasties šādā līmenī. To apliecina arī ECB prognozes, kas paredz izaugsmes tempu pakāpenisku mazināšanos no 2,5% aizvadītajā gadā līdz 1,7% 2020. gadā. Turklāt pēdējā laikā pieaugošā ģeopolitiskā nestabilitāte un neskaidrība ar ārējās tirdzniecības turpmāko attīstību ir būtiski lejupvērsti riski izaugsmei, kas vēl vairāk pastiprina eirozonas ekonomiskās atdzišanas riskus.
Kāpēc šis jautājums ir svarīgs?
Tam ir tieša saistība ar turpmāko monetārās politikas virzību. Ja eirozonas ekonomika atrodas ekspansijas fāzē, tad, pārāk ilgi saglabājot pašreizējo ārkārtīgi stimulējošo monetāro politiku, ECB riskē radīt jaunu inflācijas kāpuma vilni un finanšu nestabilitāti.
Savukārt, ja ticam pieņēmumam, ka eirozonas ekonomika joprojām turpina atveseļoties no piedzīvotās recesijas, tad ekspansīva monetārā politika ir pilnībā atbilstoša un tā ir jāturpina. Turklāt jebkādai virzībai monetārā stimula mazināšanas virzienā ir jābūt ļoti piesardzīgai, lai tā neapdraudētu ekonomikas atveseļošanos.
Vēsturnieki un ekonomisti ir vienisprātis, ka tieši pārāk ātra virzība monetārās politikas stiprināšanas virzienā visumā parastu un standarta ekonomikas lejupslīdes epizodi pārvērta vienā no drūmākajām ekonomiskajām krīzēm pasaules vēsturē, izraisot Lielo depresiju ASV pagājušā gadsimta 30. gados. Šādas epizodes atkārtošanās ir jebkura centrālās bankas vadītāja ļaunākais murgs, tāpēc ir skaidrs, ka neviens no ECB Padomes prezidentiem nevēlas kļūt par Lielās depresijas autoru Eiropā.
Tomēr visnepatīkamākā būtu situācija, ja prognozētā izaugsmes tempu mazināšanās nākamajos gados tiešām iezīmētu jaunu ekonomikas atdzišanas fāzi. Monetārās politikas stiprināšana šādos apstākļos būtu pilnīgi neatbilstoša rīcība. Taču arī turpmāka monetārā stimulācija nebūtu iespējama – jo likmes jau tāpat atrodas iespējami zemākajā līmenī un gandrīz visi drošie un jaunai uzpirkšanas programmai piemērotie vērtspapīri jau šobrīd atrodas Eirosistēmas centrālo banku bilancēs. Ja turpmākas monetārās stimulēšanas iespējas ir stipri ierobežotas un iespējamo ekonomikas stimulēšanu politikas veidotāji censtos panākt ar fiskālo nosacījumu mīkstināšanu (lielāku budžeta deficītu pieļaušanu), pastāv nopietns risks, ka sāktu pieaugt procentu likmes un ekonomikas stimulēšanas vietā mēs iegūtu pretēju rezultātu. Jāatkārto, šāda situācija būtu ļoti nepatīkama...
Kāpēc inflācija ir tik zema?
Galvenais iemesls, kāpēc ECB īsteno ārkārtīgi ekspansīvu monetāro politiku, ir fakts, ka, par spīti ekonomikas izaugsmei, inflācija spītīgi turpina atrasties zem ECB Padomes noteiktā vidējā termiņa 2% mērķa.
Parasti inflācijas līmenis eirozonā sekoja izaugsmei – jo straujāka izaugsme, jo augstāka inflācija. Un otrādi. Taču kopš 2013. gada tā vairs nav, lai gan ekonomiskā izaugsme ir paātrinājusies, inflācija ir lielākoties svārstījusies ap 1% atzīmi. Pašreizējās prognozes liecina, ka inflācijai tomēr vajadzētu ar laiku atgriezties 2% līmenī, lielā mērā pateicoties arī ekspansīvajai monetārajai politikai. Taču pagaidām tās ir tikai prognozes. Vai tās piepildīsies, atkarīgs no tā, cik precīzi ECB būs uzminējusi pašreizējās zemās inflācijas cēloņus. Šobrīd eksistē vairākas paralēlas teorijas par zemās inflācijas iespējamiem iemesliem.
Kāpēc šis jautājums ir svarīgs?
ECB monetārās politikas mērķis ir konkrēts vidējā termiņā sasniedzams inflācijas līmenis, tādēļ arī iemesli, kāpēc inflācija nesasniedz noteikto mērķi, tiešā veidā nosaka nākotnē īstenojamo monetāro politiku. Turklāt viens un tas pats novērojums (zema inflācija) var novest pie pilnīgi pretējiem secinājumiem.
Ja zemo inflāciju nosaka strukturāli faktori (piemēram, izmaiņas Filipsa līknē vai naudas aprites ātruma būtisks kritums), tad turpināt lielos apmēros iepludināt naudu ekonomikā centrālajām bankām nav jēgas – vairāk naudas neatrisina ekonomikas strukturālās problēmas.
Savukārt, ja zemās inflācijas cēlonis ir dziļāka ekonomiskā "bedre" pēc krīzes vai uzticības kritums centrālās bankas spējām sasniegt mērķi, tad – tieši pretēji – monetārajai politikai ir jāturpina būt pietiekami ekspansīvai, iespējams, pat monetārā stimulēšana jāveic vēl intensīvāk.
"Dabiskā" procentu likme – vai ir samazinājusies?
Domājot par turpmāko monetārās politikas virzību, svarīgs mainīgais ir tā sauktā dabiskā procentu likme. Dabiskā procentu likme, līdzīgi kā dabiskais bezdarbs vai potenciālā izlaide, apzīmē iedomāto līdzsvara līmeni, kas ekonomiku ne pārlieku stimulē, ne arī pārāk bremzē. Līdz ar to ir loģisks pamats uzskatīt, ka ekonomiskās lejupslīdes laikā procentu likmēm ir jāatrodas zem dabiskā līmeņa, bet straujas izaugsmes laikā – virs šī līmeņa.
Potenciālais izaugsmes temps eirozonā šobrīd ir būtiski zemāks nekā pirms desmit gadiem. Tomēr, no otras puses, iespējams, pirmskrīzes periodā potenciālās izaugsmes tempi bija krietni pārvērtēti, galvenokārt tāpēc, ka vairākās eirozonas valstīs nekustamo īpašumu un celtniecības nozaru attīstība nebija ilgtspējīga. Turklāt pēdējos gados eirozonas faktiskie izaugsmes tempi bijuši krietni vien augstāki par novērtēto potenciālo līmeni, līdz ar to var sagaidīt, ka nākotnē potenciālās izaugsmes tempu novērtējums var atkal pieaugt.
Līdz ar to, ja potenciālās izaugsmes tempi šobrīd eirozonā ir zemāki nekā pirmskrīzes periodā un arī inflācijas līmenis atrodas zem centrālās bankas noteiktā ilgtermiņa mērķa, tad būtu loģiski pieņemt, ka arī dabiskā procentu likme eirozonai šobrīd ir samazinājusies, salīdzinot ar pirmskrīzes laiku. Tomēr samazinājuma lielums nav precīzi zināms, un dažādu ekspertu novērtējumi mēdz atšķirties.
Kāpēc šis jautājums ir svarīgs?
Pirmkārt, dabiskā procentu likme signalizē par līdzsvara līmeni, tādējādi to var izmantot arī, nosakot monetārā stimula stiprumu.
Otrkārt, tā kā procentu likmes laika gaitā svārstās ap šo dabiskās likmes līmeni un ekonomiskās lejupslīdes periodos tās atrodas zem dabiskā līmeņa (dažbrīd pat ievērojami), tad apstākļos, kad šis dabiskais līmenis ir būtiski krities, pieaug varbūtība, ka monetārā politika arvien biežāk ekonomiskās lejupslīdes apstākļos atdursies pret 0 likmju robežu, t.i., sasniedzot līmeni, zem kura likmes nav iespējams samazināt vēl vairāk. Tas savukārt nozīmē, ka pie zemas dabiskās procentu likmes pieaugs nestandarta monetārās politikas instrumentu loma (piemēram, dažādu aktīvu uzpirkšanas programmas). Tomēr arī šo instrumentu darbības lauks ir ierobežots (potenciāli uzpērkamo aktīvu apjoms nav bezgalīgs), tāpēc ik pa laikam publiskajās debatēs parādās idejas, kā politikas īstenotāji dabiskās procentu likmes līmeni varētu paaugstināt. Praktiski to var izdarīt, vai nu paātrinot potenciālo izaugsmi, vai arī paaugstinot vidējo sagaidāmo inflāciju.
Vai monetārā politika var ietekmēt potenciālo izlaidi?
Ņemot vērā potenciālās izaugsmes nozīmi saistībā gan ar dabisko procentu likmi, gan centrālās bankas inflācijas mērķi, loģisks ir jautājums – kas un kā var ietekmēt valsts potenciālo jeb ilgtermiņa izaugsmes līmeni? Pirmskrīzes periodā ekonomistu vidū dominēja viedoklis, ka ilgtermiņa izaugsmi ietekmē tikai uz resursu izmantošanas efektivitāti vērsta ilgtermiņa politika jeb bieži piesauktās strukturālās reformas.
Centrālās bankas loma šajā ziņā tika uztverta kā minimāla, jo centrālā banka, nosakot procentu likmju līmeni, pārsvarā var ietekmēt tikai pieprasījuma pusi, bet ilgtermiņa izaugsmi lielā mērā nosaka piedāvājums. Ja piedāvājuma puse nepieaug (strukturālās reformas netiek veiktas), tad mēģinājumi stimulēt pieprasījumu (tajā skaitā ar ekspansīvu monetāro politiku) var novest tikai pie pārmērīgas inflācijas. Tomēr krīzes un pēckrīzes periodā šim (joprojām vairākuma ekonomistu atbalstītajam) viedoklim sāk parādīties alternatīvs pieprasījuma un piedāvājuma skaidrojums, uzskatot, ka ne tikai lielāks piedāvājums rada lielāku pieprasījumu, bet dažreiz arī otrādi – lielāks kopējais pieprasījums rada lielāku piedāvājumu.
Galvenā šīs teorijas ideja balstās uz fizikā aizgūtu jēdzienu histerēze (angļu val. hysteresis), ar ko ekonomikā saprot parādību, kad kādu faktoru izraisīts rezultāts paliek spēkā arī tad, kad šie izraisošie faktori ir pazuduši.
Kāpēc šis jautājums ir svarīgs?
Ja histerēze ir vērā ņemama parādība Eiropas mērogā, tad ekspansīva monetārā politika var labvēlīgi ietekmēt ilgtermiņa ekonomiskās izaugsmes tempus. Protams, pat paši lielākie šīs teorijas aizstāvji diez vai apgalvos, ka monetārā politika viena pati spēj, piemēram, dubultot valsts ekonomisko izaugsmi ilgtermiņā, tomēr ar ekspansīvas monetārās politikas palīdzību ir iespējams vismaz apturēt būtisku ilgtermiņa izaugsmes tempu kritumu. Radot papildu pieprasījumu, optimisti cer uzlabot arī nākotnes izaugsmes gaidas, mazināt laika periodu, kurā darbinieki ir bez darba un kapitāls netiek izmantots pilnvērtīgi, tādējādi atjaunot piedāvājumu bez būtiskām negatīvām ilgtermiņa sekām.
Ja savukārt situācija nav būtiski mainījusies, salīdzinot ar pirmskrīzes periodu, un histerēze ir vairāk teorētiska, nevis praktiska parādība, tad pārāk ekspansīva monetārā politika šobrīd var novest pie nekontrolējamas inflācijas nākotnē.
Kā vadīt un ietekmēt nākotnes inflācijas gaidas?
Modernajā ekonomikas teorijā nākotnes gaidām ir centrālā loma dažādu ekonomikas mainīgo, tostarp inflācijas, izskaidrošanā un analīzē. Nākotnes gaidas kā svarīgs inflāciju ietekmējošs faktors ir gandrīz visos standarta ekonomiskajos modeļos, kas tiek izmantoti centrālajās bankās. Šajos modeļos ekonomiskie aģenti (uzņēmumi, mājsaimniecības, valdības utt.) veic prognozes par iespējamo ekonomikas attīstību nākotnē un, balstoties uz šīm prognozēm, pieņem lēmumus, kas ietekmē ekonomiku šodien (piemēram, uzņēmumi veic investīcijas, prognozējot nākotnes pieprasījumu, darba devēji un darba ņēmēji vienojas par algas izmaiņām, balstoties uz prognozēm par sagaidāmo inflāciju, utt.).
Ņemot vērā nākotnes gaidu būtisko lomu, centrālajām bankām ir ļoti svarīgi sekot līdzi šo nākotnes gaidu, sevišķi inflācijas gaidu, attīstībai. Ja šīs gaidas būtiski atšķiras no centrālās bankas mērķa, tad šodien tiks pieņemti lēmumi, kas sekmēs faktiskās inflācijas novirzi no centrālās bankas mērķa arī nākotnē. Piemēram, ja iedzīvotāji nākotnē prognozēs zemāku inflāciju par to, ko cer sasniegt centrālā banka, tad viņi var piekrist zemākam algu pieaugumam, kas var sekmēt zemākas faktiskās inflācijas veidošanos, tādējādi šīs gaidas ir pašas sevi piepildošas.
Taču, kā jau vairums monetārajai politikai svarīgo mainīgo, arī inflācijas nākotnes gaidas tiešā veidā dabā nav novērojamas. Atliek vai nu paļauties uz iedzīvotāju aptaujām (kas ir diezgan neprecīzas), vai mēģināt aprēķināt finanšu tirgus nākotnes gaidas, izmantojot dažādus tirgū pieejamus finanšu instrumentus. To var darīt, piemēram, izmantojot 5 gadu inflācijai piesaistīto mijmaiņas darījumu procentu likmi, kas aprēķināta pēc 5 gadiem nākotnē (tā sauktā 5Y5Y likme). Lai gan arī šis nav perfekts instruments, tas tomēr diezgan bieži tiek izmantots diskusijās par ECB monetārās politikas tālāko virzību.
Raugoties uz šīs likmes attīstību kopš 2000. gadu sākuma, novērojama interesanta sakarība: līdz 2013. gadam, kad faktiskā inflācija eirozonā svārstījās ap 2% līmeni, arī inflācijas ilgtermiņa gaidas (ja mēs ticam, ka šis 5Y5Y likmes rādītājs patiesi atspoguļo inflācijas gaidas) atradās virs 2% robežas. Tas nozīmē, ka ECB monetārās politikas uzdevums bija nepieļaut pārāk strauju inflācijas pieaugumu, kas varētu izraisīt tirgus dalībnieku bažas par ECB spējām kontrolēt inflāciju ilgtermiņā.
Tomēr pēc 2013. gada notika straujš ilgtermiņa inflācijas gaidu kritums: dažu gadu laikā šis rādītājs samazinājās līdz pat 1,3–1,4% atzīmei, kas ļoti būtiski atpaliek no ECB noteiktā vidējā termiņa mērķa (tuvu, bet nedaudz zem 2%). Tas sakrita ar laiku, kad arī faktiskā inflācija strauji samazinājās un vairākus gadus pat atradās tuvu pie 0 līmeņa. Parastos apstākļos tam tomēr nevajadzētu izraisīt tikpat strauju inflācijas gaidu kritumu, jo visiem ir zināms, ka ekonomika attīstās cikliski un arī inflācija var regulāri atrasties gan virs, gan zem centrālās bankas noteiktā mērķa.
Tas, ka šāds straujš inflācijas gaidu samazinājums tomēr notika, var radīt bažas, ka tirgus dalībnieki (un eirozonas valstu iedzīvotāji kopumā) netic ECB spējai ilgtermiņā atjaunot inflāciju pie 2% robežas. Vai arī – ECB politikas veidotāji un lēmēji ir apmierināti ar vidējo inflācijas līmeni ilgtermiņā, kas ir ievērojami zemāks par 2%.
Kāpēc šis jautājums ir svarīgs?
Galvenais pamats bažām ir tāds, ka šādas inflācijas gaidas bieži var būt pašpietiekamas, – ja vairums iedzīvotāju un tirgus dalībnieku uzskata, ka centrālās bankas mērķis ir inflācija zem 2%, tad stipri pieaug varbūtība, ka faktiskā inflācija tiešām arī būs zem 2%. Līdz ar to sasniegt ilgtermiņa inflācijas mērķi būs arvien grūtāk.
Lai novērstu iespēju, ka inflācijas ilgtermiņa gaidas būtiski atšķiras no ECB mērķa, un pārliecinātu tirgus dalībniekus, ka noteiktais 2% mērķis ir nopietni ņemams vērā, publiski izskanējušas idejas par iespējamo virzību uz cenu līmeņa mērķi. Tas nozīmētu, ka periodiem, kuros faktiskā inflācija ir bijusi būtiski zem 2% atzīmes, būtu jāseko periodiem, kuros ECB apzināti, ar monetārās politikas atbalstu, uztur inflāciju virs 2% līmeņa. Tomēr šai idejai ir arī ietekmīgi pretinieki, kas uzskata, ka šāda apzināta "papildu" inflācijas radīšana ir spēlēšanās ar uguni un ir pretrunā ar ECB mandātu.
Visticamāk, tuvākajā laikā būtiskas izmaiņas centrālo banku attieksmē pret inflāciju neieraudzīsim, jo pat labākā scenārija gadījumā, lai pārliecinātu iedzīvotājus un tirgus dalībniekus par nepieciešamību mainīt savas nākotnes prognozes un gaidas, visiem politikas veidotājiem jāspēj runāt vienoti. Šobrīd viedokļu atšķirības ir pārāk lielas, lai spētu atrast saprātīgu kompromisu. Tomēr jautājums par to, vai un kādā veidā centrālās bankas spēj vadīt iedzīvotāju un tirgus dalībnieku nākotnes gaidas, joprojām paliek aktuāls.
Pilna raksta versija – vietnē "makroekonomika.lv".
Seko "Delfi" arī Instagram vai YouTube profilā – pievienojies, lai uzzinātu svarīgāko un interesantāko pirmais!
